近日，光大控股（00165.HK）、海通国际（00665.HK）等在港中资机构纷纷发布巨额亏损公告，引起市场广泛关注。

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公告显示，光大控股去年实现归属于公司股东的亏损超过74亿港元，海通国际预警去年净损失为64亿港元至66亿港元。此外，交银国际、兴证国际等也有不同程度亏损，较上一年度下滑较大。从亏损原因来看，各机构普遍提到了股权及债券投资公允价值变动，大背景包括全球货币政策收紧、地缘政治以及全球疫情等。

有国际金融市场研究人士对第一财经记者表示，科技板块估值变化、部分企业上市遇阻，以及重仓地产美元债是可能导致上述机构亏损的主要原因。记者查询发现，上述机构旗下部分基金产品在房地产领域的资产配置长期在8成左右，2021年下半年开始持仓明显调降，产品规模也已大幅缩水。另有美元债投资人透露，此前通过香港中资机构购买美元债后，面对个别房企爆雷，推介人士仍然建议“持有到期”。

相比其他几家还有经纪、投行等业务的中资机构，光大控股的资产管理业务更集中，以科技为主的投资特色让其在一二级市场均受到重创。去年全年，纳斯达克综合指数、恒生科技指数跌幅均在30%左右，与2021年形成鲜明对比。

一级市场不及预期

光大控股3月17日发布的年报显示，公司去年全年归属于股东盈利和收入总额分别为-74.43亿港元、-44.84亿港元，较上一年度（盈利25.73亿港元）落差较大。

光大控股的核心业务是基金管理业务和自有资金投资业务，去年股、债、汇集体大幅波动对二者影响较大，比如，汇率波动带来了100多亿港元的资产管理规模（AUM）下滑。

关于亏损原因，光大控股提到，一是基金管理业务亏损38.10亿港元（上年同期盈利28.42亿港元），主要由于集团以种子资金向所管理的基金进行投资，而基金所持有投资项目市值或估值降低，产生未实现投资损失50.47亿港元；二是自有资金投资业务亏损31.93亿港元（上年同期盈利17.71亿港元），主要由于部分所投资项目估值下降，以及所持有的光大证券盈利及光大银行的股息收入贡献回落。

具体看光大控股的基金管理业务，1654亿港元资产管理规模中，有24%（约402亿港元）是光大控股出资的种子资金，其余为募集资金。去年，相关基金在一级市场和二级市场的表现普遍不佳，但一级市场拖累更多。

按照2021年末账面数据，光大控股基金管理业务在一级市场投资方面的账面值为252.42亿港元，同期二级市场基金和母基金投资账面值分别为37.34亿港元、75.26亿港元。在一级市场投资中，光大控股去年投资未实现损失为47.38亿港元，其中由于海外基础设施基金与全球并购基金分派股息及表现费共计18.61亿港元，令基金账面淨值下降而出现同等金额的未实现投资损失，其余则为一级市场基金因所投项目的市值或估值下降而产生的损失；二级市场投资方面，受到市场价格下跌影响录得未实现损失约5.57亿港元。同期，母基金投资未实现收益为2.48亿港元。

投资方面，光大控股主打科技、环保等特色，退出时主要通过转让、IPO等方式相结合。2021年，得益于全球经济复苏和资本对硬科技等板块的追逐，光大控股前期投资布局的跨境业务和硬科技板块估值大幅提升，相应资本利得（未实现收益）24.81亿港元较2020年上涨201%。

但去年的形势让其表现大打折扣，光大控股表示，全球资本市场波动令其持有的私募股权投资项目中的已上市但未退出项目出现市值下跌，也让部分非上市私募股权投资项目的估值下降，部分退出项目回报率不及预期。

去年全年，由科技股“主场”的纳斯达克综合指数和恒生科技指数，分别累计下跌33%和27%，领跌全球主要股指。多因素作用下，去年IPO市场也整体遇冷。根据清科研究数据，全年共计508家中资企业在中国内地、中国香港及美国上市，同比下降21.2%，首发融资额约为6599亿元，同比下降22.9%。

光大控股去年在境外以转让方式退出3个项目，但在IPO领域，一级市场基金投资的项目只有7个实现上市。此前2021年，公司实现IPO项目15个，其中境外IPO占比超过70%，科技、环保和健康相关的企业占比超过80%，覆盖企业包括商汤科技、网易云音乐、京东物流等。

中诚信国际在去年5月针对光大控股债券的评级报告中就提到，2022年全球疫情仍在反复，而《反垄断法修正草案》、《网络安全审查办法》等行业政策将影响相关企业发展，加上中概股赴美上市受阻，短期内部分项目估值和退出不确定性较高。

自有资金业务“不平静”

除了基金管理业务，光大控股自有资金投资也未能躲过市场波动的影响，相应资产估值下降形成的未实现损失约为35.87亿港元。

截至2022年底，光大控股自有资金投资业务共持有68个投后在管项目，合计账面价值约合349亿港元，其中基石性投资主要为光大银行（公允价值54亿港元）、光大证券（联营入账价值127亿港元）。

作为光大集团旗下重要盈利平台，去年光大银行的处境也变得更为艰难，其股息对光大控股的收入贡献同比下滑7.5%至3.72亿港元；同期，光大控股应占光大证券联营公司投资的盈利同比下跌21.4%至6.88亿港元。

2022年前三季度，光大银行收入、盈利增速双双放缓，资本充足率在同组系统重要性银行中排名靠后。而就在近期，中国华融借道可转债成为光大银行主要股东引起业内关注。在最后转股日之前，中国华融通过突击增持光大转债并转股，缓解了光大银行140多亿元的可转债兑付压力，同时也让其持续下行的核心一级资本充足率企稳。

事实上，光大控股的亏损在去年上半年已经开始显现。半年报显示，集团归属于股东盈利为-26.6亿港元，收入总额-17.9亿港元，主要系投资收入大幅下滑及应占联营公司盈利减亏损下降影响。

不过光大控股也强调，虽然报告期内因投资项目估值下跌而录得未实现投资损失和净亏损，该未实现投资损失对集团无直接现金流影响，当前流动性保持充裕，整体财政、业务和经营状况保持稳健。

地产美元债“罪过”几何

一级市场项目估值缩水，主要原因在于资金面收紧和二级市场风险传导，后者在以美联储为代表的全球加息潮中遭遇重创，固定收益及权益投资市场均受较大影响，这也成为光大控股二级市场投资亏损的主要原因。

光大控股早在去年半年报中提到，去年中资美元债整体下跌，信用风险事件频发，进而导致高收益债券波动较大，是影响收益的重要原因之一。截至2022年12月31日，光大控股二级市场业务共管理有27个基金及专户，按基金淨值计算的资产管理规模约为191亿港元，其中固定收益类产品占比87%，股票类产品占比13%。

光大控股在高收益债券上的具体配置尚未披露，但近期另外几家香港中资机构相继披露巨亏公告，不免引起外界猜测：踩雷地产美元债影响几何？

海通国际在3月17日发布盈利预警，预期去年全年录得净亏损约64亿~66亿港元；交银国际则在3月10日公告称，预计2022年录得净亏损约29亿~30亿港元；更早时候的3月3日，兴证国际宣布2022年预计亏损2.8亿~3亿港元。

对于亏损原因，海通国际称受到全球货币政策收紧和地缘政治等因素影响，一是香港资本市场持续低迷，二是股权和债权投资因市场价格或估值下跌而导致未实现亏损，三是贷款预期信用损失拨备增加。交银国际、兴证国际也分别提到了“自营投资公允价值变动”、“股权及债券投资公允价值发生变动”等。

2021年下半年以来，部分房企流动性告急引发信用危机，中资美元债相继爆雷。有地产投资人士对记者表示，过去很长一段时间，高收益的地产美元债是不少跨境投资资管机构的重仓选项，危机爆发后没有果断“脱身”的机构可能受影响较大。

以海通国际旗下“海通亚洲高收益债券基金”为例，天天基金信息显示，这只成立于2019年的基金在2021年11月之前投资房地产行业占比长期处于70%以上，最高时超过80%，重仓的美元债券包括时代中国、世茂集团、融创中国、旭辉控股、禹州集团、中国奥园等出险房企，净资产规模一度接近6亿美元。2021年末起，该基金一路调仓，去年房地产占比一度降至10%左右。目前，该基金的房地产配置在26%左右，仍属占比最高的行业，但这只基金的净资产规模已缩水至不足0.4亿美元。

虽然上述香港中资机构旗下基金产品的投资人以机构为主，但也有不少个人投资者身陷其中。此前有上海投资者向记者透露，自己曾在2019年～2020年通过某香港中资机构多次购入恒大、苏宁等中资美元债，最终全部违约。该机构人士向投资者推介相关债券时曾提到，这是其“自己参与的项目”，即使在部分房企爆雷后依然强调债券安全，劝投资者“持有到期”。